对赌协议中的股权回购权作为投融资双方合理分配资本市场投融资风险和收益的一种投融资退出机制，其功能之一在于通过股权向债权的转化，以调整、化解投资人和被投资企业或实际控制人之间对于被投资企业未来发展不确定性、信息不对称以及代理成本所引发的各种不和谐僵局。对于股权回购权行使期限的法律性质，理论界、实务界存在较大争议，如形成权、请求权、督促权、复合型权利¹，甚至在司法实践中形成了“京派”、“海派”法院的不同观点。²尽管对于股权回购权的定性、继而引发股权回购权是否失权等问题产生不同争议，但围绕回购权行使期限的条款解释与适用路径，均不能绕过在基于投资人对于被投资企业未来发展不确定性而对股权回购产生合理预期基础上所最终形成的股权回购条款的具体约定。

股权回购可分为回购义务人义务型回购，如回购条件成就，义务人应当在限定日期内回购股权；对投资人赋权型回购，如回购条件成就，投资人有权要求回购义务人回购股权。本文仅讨论对投资人赋权型回购。

此类回购期限条款的一般模型为，如触发回购条件的，投资人有权要求回购义务人在回购情形触发后的限定日期内回购股权，否则即视为投资人放弃行使股权回购。在该情形下，投资人和回购义务人在最初投资时对“逾期回购即失权”这一限制性规定已经形成了合理的预期，对投资人回购权的否定不构成对其权利的剥夺。

此类回购期限条款的一般模型为，如触发回购条件的，投资人有权要求回购义务人在回购情形触发后的限定日期内回购股权。也即，并无逾期失权的限制性条款。

1. 根据《民法典》，在无法律规定、当事人约定或者当事人交易习惯的情形下，不能以默示认为放弃民事权利。

根据《民法典》第一百四十条第二款规定“沉默只有在有法律规定、当事人约定或者符合当事人之间的交易习惯时，才可以视为意思表示”，任何对该等权利的限制或放弃，必须由交易双方在协议中明确约定，而不能作默示性的推定或随意解释。股权回购的约定本身表明了投资人不是以长期持有目标公司股权为目的，而是以被投资企业完成上市、达到业绩标准等条件作为投资目的；一旦该等目标不能实现时，将通过由回购义务人支付回购对价的方式实现退出。在交易双方没有在合同中对逾期行使回购权明确作出失权后果约定的情形下，对投资人权利进行限制或者剥夺，将与交易双方的合同目的和交易习惯相悖，也不符合诚实信用原则，甚至会造成该等交易惯例和秩序的混乱以及交易双方权利的失衡。

如刊载于《人民司法》杂志中的典型案例（2019）京03民终8116号³案件中，针对无逾期回购失权约定而逾期回购是否失权的问题上，法院从合同立约目的角度认为《回购协议》是为被投资企业提升业绩、合格上市所签署，并且更重要的是《回购协议》是应投资人要求所签，系保证投资人在一定条件下顺利退出、保障投资人利益，回购权行使期限系赋权型约定而不是限制型约定，在未约定逾期回购即失权情形下，不可限制或剥夺投资人回购权。

对于投资人未在约定期限内主张权利的，上海市第二中级人民法院在其发布的《2015-2019年涉“对赌”纠纷案件审判白皮书》⁴《股权转让纠纷案件要素式审判指引（试行）》⁵等认为，原则上在协议未明确约定的情况下，不宜认定投资人依回购条款主张回购的权利即告消灭，回购义务人仍需按约履行义务。

2. 法答网回复对在无逾期回购失权约定情形下逾期回购的最新司法动向

人民法院报于2024年8月29日发表《法答网精选问答（第九批）》一文（以下简称“法答网回复”），载明对于超出回购权约定行使期限的可视为放弃回购的权利或选择了继续持有股权：“如果当事人双方约定了投资方请求对方回购的期间，比如约定投资方可以在确定未上市之日起3个月内决定是否回购，从尊重当事人自由意志的角度考虑，应当对该约定予以认可。投资人超过该3个月期间请求对方回购的，可视为放弃回购的权利或选择了继续持有股权，人民法院对其回购请求不予支持。投资方在该3个月内请求对方回购的，应当从请求之次日计算诉讼时效。”

不可否认的是，法答网（尤其是官方渠道公开刊发的实务问题问答）在实务中的确代表着未来司法实践的最新观点与最新动向，“通过解决典型问题促进规范一类案件的法律适用”⁶。

但笔者认为，法答网回复所体现的司法动向距离切实落地尚需时间，至少在目前一段时间内并非意味着逾期回购必然导致失权。一方面，法答网并非法律法规、司法解释，作为“最高人民法院为全国四级法院干警提供政策运用、审判业务咨询答疑和学习交流服务的信息共享平台”，其对司法实践的切实影响仍需通过一定的时间、大量个案从而逐渐形成新的司法实务观点。并且，股权回购案件大多约定仲裁管辖，基于仲裁独立原则，个案中仲裁庭在考量投资人股权回购权是否失权时是否完全参照适用法答网该观点，亦存在相当的不确定性。⁷

另一方面，交易当事人的信赖需要得到保护，对于破坏信赖者需要课以相应的责任。如何界定此种信赖，亦如法答网在该回复中载明，对于股权回购条款的解释，需要根据《民法典》第一百四十二条第一款⁸确立的合同解释规则，对该约定除按照协议所使用的词句理解外，还要结合相关条款、行为的性质和目的、习惯以及诚信原则来理解。笔者先前曾承办一案件，回购协议约定回购情形触发后的30日内需行权，但投资人在30日届满后的第15日发函要求回购，回购义务人以此抗辩投资人失权，笔者以回购条款中“投资方有权（但无义务）……要求回购”以及合同中延期行使权利不构成权利放弃等相关条款⁹，并结合各方立约本意，最终促请仲裁庭认可了投资人享有回购权。

在未明确约定股权回购权行使期限这一情形下，对于股权回购权不论是形成权或请求权的法律性质之争议，大都秉持同一观点，即，投资人未在合理期限内行使该权利，回购权即告消灭（而非仅仅丧失胜诉权）。合理期间的确定应依据行权的可行性、时间间隔、合同目的、股权价值波动等因素，均衡各方利益进行个案判断。¹⁰并且在未明确约定限制行权期限的情形下，司法实践中亦有保护投资人的司法倾向。¹¹

当前对于“合理期限”的期限界定存在多种实务观点。如在（2020）最高法民申1513号¹²案件中，被投资企业承诺不能上市的投资人有权视其上市前景及经营状况自主选择股份退出时机，投资人在回购情形触发后6年主张回购请求权，最高人民法院认为投资人并未明确放弃回购权，虽与回购条件成就时间间隔较长，但不违反合同约定，从而认可的投资人的回购权。北京有案例认为，在未设置股权回购行使期限情形下，投资人确定退出无果后，在触发回购后三年主张行使回购，亦未突破合理性¹³；另有案例从立约过程解释，认为投资人和回购义务人最初约定回购期限、但最终经协商决定不对回购作限制情形下，投资人三年内主张行使回购的，亦符合“资本市场投融资领域的应然状态以及本案查明事实的实然情况”。¹⁴ 

上海法院先前的司法实践中，在未约定股权回购权行使期限情形下，行使期间一般为一年。如(2020)沪民申1297号¹⁵、(2023)沪01民终5708号¹⁶案中，认为股权回购权行使的法律效果会导致回购协议解除，其行使期间可类推适用《民法典》关于合同解除权的行使期间¹⁷，即一年。其理论逻辑在于回购权一旦行使，即发生解除回购协议的后果，投资人身份从股东转变为债权人。¹⁸

值得关注的是，在上海市第一中级人民法院2024年9月29日（法答网回复发布后一个月）作出的(2024)沪01民终12277号案件中，一审法院在综合考虑公司审计、商主体运营决策等多方因素后确定回购权行使的合理期间为一年；但二审法院认为若对行权期限不加合理限制，可能会影响公司的股权结构和稳定性，不利于公司的长远发展，应当根据诚实信用、公平原则，综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动、合同目的等因素，确定股权回购的合理期间不超过6个月为宜。不过该案中即使按照一年合理期间计算，投资人亦未在一年内向对方请求回购股权，其请求回购的选择权已经消灭。该案例与法答网回复中的司法动向相一致，也是法答网发布后的首批适用案例。

法答网回复对投资人和回购义务人的商业预期进一步限缩，载明“如果当事人双方没有约定投资方请求对方回购的期间，那么应在合理期间内行使权利，为稳定公司经营的商业预期，审判工作中对合理期间的认定以不超过6个月为宜。诉讼时效从6个月之内、提出请求之次日起算。”如前所述，后续司法实践中对于未约定回购权行使期限下的回购期限认定，将会逐渐向该回复所体现的裁判精神靠拢，但由此又引发该回复的实务适用问题。

1. 当前已触发回购条款，但未行权

交易行为的稳定性要求交易主体对各自享有的权利及应当承担的义务具有合理预期，3年、6年等行权期限将会导致目标公司股权结构始终处于待定状态，将会导致投融资主体的权利义务关系始终处于一种不确定性状态，在当前司法实践以及资本市场中很难说符合各方合理预期，亦有违诚信原则。

根据法答网回复，触发回购条款超过6个月未行权的后续可能面临失权的风险。不过，笔者认为，鉴于司法裁判的连贯性、稳定性，当前一段时间内如以6个月不行使即失权为由径直认定投资人失权，则与投资人、回购义务人最初关于回购的合理预期相悖，亦会严重损害投资人合法权益。鉴于此，基于失权风险考虑，回购条款触发后至今无论是否超过6个月的，投资人应尽快通过发函、提起诉讼等方式向回购义务人主张权利，以免逾期失权。

2. 未触发回购条款

如未触发回购条款的，投资人可基于被投资企业实际发展情况、财务投资的目的等因素，考虑在回购协议中补充增加回购期限条款，或进一步延长回购期限，以确保在未来被投资企业发展不确定性风险下投资人有充足的时间决策是否及时退出或继续持有股权。

对于股权回购，现行司法审判所持的原则是，既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人法定权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。法答网回复虽然不能直接作为司法审判依据，但其所载明的、并已通过部分案例所体现出来的进一步限缩、明确权利行使期限的审判精神，将会成为未来司法审判的方向。实务中回购条款、回购权行权期限的条款设计远比纸面讨论更为复杂，投资人、被投资企业、回购义务人等应充分结合投资目的、企业运营情况、各方合理预期等拟定义务清晰、权利明确的回购条款，避免使用模糊不清、尤其是道德性义务的措辞；而针对已触发回购条款尚未行权的，则应尽快主张权利，避免潜在的失权风险。